Банковское дело

Мы исследовали идеальную ситуацию, в которой внутренняя доходность облигации остается неизменной до самого погашения. Поскольку облигации легко про­дать и купить, следует предположить, что они представляют собой безрисковый лик­видный актив и их внутренняя доходность должна быть близка к доходности кратко­срочных казначейских облигаций. Но в действительности это не так. Держатели обли­гаций подвержены риску и в качестве компенсации требуют более высокой доходности, чем по казначейским облигациям. Облигациям сопутствуют два вида риска:

Риск непогашения (default risk). Нет гарантий, что обещанный по облигациям до­ход будет выплачен. Существует определенный риск непогашения. В силу этого доходность таких облигаций бывает выше, чем безрисковых государственных цен­ных бумаг с аналогичным сроком погашения. В общем, чем сильнее опасения, что обязательства по облигации не будут выполнены, тем выше премия за риск.

Процентный риск (interest rate risk). Общий уровень процента в экономике неста­билен. Он может колебаться, например, в ответ на опасения инвесторов по пово­ду будущей инфляции. Рост процентных ставок делает менее привлекательным фиксированный купонный доход, что ведет к снижению цен на облигации. Такие изменения процента создают для держателей облигаций риск обесценения капи­тала. Чем больше срок до погашения, тем при прочих равных условиях большим может оказаться убыток от роста процентных ставок. Из-за существования про­центного риска инвесторы требуют тем большую премию, чем дольше срок до по­гашения облигации. Значит, для долгосрочных облигаций внутренняя доходность будет выше, чем для краткосрочных.

При использовании метода проб и ошибок нужно подставлять значение r в правую часть уравнения (4-1), так как значения четырех других переменных нам известны.

В данном случае мы просто взяли сумму номинальной стоимости и цены покупки и разделили ее на два.

Рассмотрим последнее положение подробнее. Предположим, что инвестор приоб­рел по номиналу 1000-долларовую облигацию с купонным доходом 8% и 10 годами до погашения. Если на следующий год внутренняя ставка дохода не изменится, ее можно продать за 1000 долл. Но допустим, что за год ставка процента выросла на 2 пункта. Из табл. 4-1 видно, что приведенная стоимость облигации упадет до 855 долл., так что ее продажа даст убыток в 115 долл.

Представим для сравнения другую ситуацию. Облигация также куплена по номина­лу, но только за два года до погашения. Из табл. 4-1 видно, что рост процентных ставок на 2 пункта уменьшает приведенную стоимость облигации на 18 долл. — до 982 долл. Отсюда вытекает, что для краткосрочных облигаций уровень процентного риска ниже, чем для долгосрочных. Графически эта закономерность отражена на рис. 4-1, где по мере приближения срока погашения кривые приведенных стоимостей для разных зна­чений r сближаются.

Показатель доходности при погашении отражает оценку рынком риска непогаше­ния и процентного риска для данной облигации. Обычно уровень доходности при по­гашении высок для долгосрочных облигаций корпораций, испытывающих финансо­вые затруднения, и невысок для краткосрочных государственных облигаций.

Выпуск облигаций с нулевым купоном снижает издержки привлечения заемных средств, так как исходная скидка (дисконт) может быть для снижения налогов растяну­та на весь срок жизни облигации. Таким образом, вместо того, чтобы регулярно расхо­довать деньги на выплату купонного дохода, эмитент получает ежегодный доход в виде снижения налогов. Правда, когда наступает срок погашения этих облигаций, требуют­ся очень большие средства.